【美股研究報告】慧與FY25Q3財報超預期，AI伺服器狂飆卻暗藏挑戰？

・ 2025 年 09 月 04 日

慧與財政季度劃分方式：FY25Q3 為 2025 年 6 至 8 月、FY25Q4 為 2025 年 9 至 11 月，依此類推。

慧與科技(HPE)在 9 月 3 日美股盤後公布了 FY25Q3 財報。整體數據優於市場預期，營收創下歷史新高，但由於對下一季的財測較為保守，股價在盤後一度下跌，最終仍回穩上漲約 1.7%，收在 23.15 美元。今年以來，HPE 股價累計上漲約 6.3%。

伺服器仍是慧與核心，網路業務比重正在快速提升

慧與（Hewlett Packard Enterprise, HPE）於 2015 年自 HP 拆分成立，是全球領先的「邊緣到雲端」解決方案供應商。公司核心使命是協助企業釋放資料價值、加速成果落地。憑藉數十年的技術積累，慧與持續以創新驅動，重塑未來的工作與生活方式，並以開放、智慧、可延展的技術方案建立差異化優勢。

HPE 的產品與服務橫跨雲端服務、伺服器運算、高效能運算與人工智慧、智慧邊緣、軟體與儲存，強調能在所有雲端與邊緣環境中提供一致體驗，幫助企業開發新商業模式並提升營運效率。在 FY25Q3 的營收結構中，伺服器仍是最大來源（53%），其次為智慧邊緣（19%，含 Juniper）、混合雲（16%）、金融服務（10%）。

值得關注的是，GreenLake 雲端訂閱服務持續加速成長，年化經常性收入(ARR)已突破 31 億美元，年增 77%，客戶數超過 44,000 家。這顯示慧與正從傳統硬體銷售逐步轉向「訂閱制」模式，未來將為公司帶來更高且穩定的獲利基礎。

慧與 FY25Q3 財報亮眼，AI伺服器推動成長

慧與在 FY25Q3 繳出歷史新高的成績，營收達 91 億美元，年增 18.5%，顯著優於市場預估的 87 億美元。Non-GAAP EPS 為 0.44 美元，同樣高於分析師預期的 0.43 美元。毛利率為 29.9%，雖然比上一季改善 0.8 個百分點，但仍較去年同期下滑 1.9 個百分點，顯示營收擴張的同時，獲利能力仍面臨挑戰。

實際上，本季的營業利益僅 2.47 億美元，較去年同期下滑超過五成。造成壓力的原因有二：一方面，慧與在 7 月完成對 Juniper 的收購，隨之而來的整合成本與無形資產攤銷顯著增加，短期內壓縮了利潤；另一方面，AI 伺服器雖帶來強勁需求，但毛利率相對偏低，加上傳統伺服器業務競爭激烈，使整體獲利被進一步稀釋。換句話說，公司在營收加速成長的同時，仍需要時間消化併購開支與產品組合的調整。

然而，推動營收創高的最大功臣，正是 AI 伺服器需求的爆發。本季 AI 相關營收達 16 億美元，訂單金額較上一季幾乎翻倍，積壓訂單更創下 37 億美元的新高。從趨勢來看，AI 訂單自 FY2023 起一路攀升，顯示市場對 AI 訓練與推論基礎設施的需求仍在快速釋放。更值得注意的是，客戶組合也正在轉變，除了大型模型開發商，企業與主權客戶的比重正在提升。相比於前者動能雖強但價格競爭激烈，後者的訂單結構更具獲利潛力，業務流量也更穩定，將為慧與的長期獲利提供更堅實的支撐。

慧與 FY25Q4 與全年展望，成長指引大幅上修

展望 FY25Q4，慧與預估營收將落在 97–101 億美元之間，Non-GAAP EPS 預測區間為 0.56–0.60 美元，優於市場預期。

全年來看，公司將營收成長率由原先的 7–9% 大幅上修至 14–16%，Non-GAAP EPS 也由 1.78–1.90 美元微幅上調至 1.88–1.92 美元，顯示管理層對 AI 伺服器與網路業務動能更有信心。此外，Non-GAAP 營業利益率預估轉正，顯示核心業務的獲利結構正在改善。

不過，隨著 Juniper 併購完成，相關整合成本與支出也影響了短期財務表現。GAAP 營業利益成長率展望下修至 -112%～-109%，自由現金流預估由先前的約 10 億美元調降至約 7 億美元。換句話說，慧與的全年展望雖然「成長更樂觀」，但短期現金流與 GAAP 獲利承受壓力，公司仍需要一段時間來消化併購影響。

成長動能強勁，但毛利率與整合壓力猶在

亮點方面，AI 伺服器需求持續爆發，單季訂單接近翻倍，積壓訂單達 37 億美元，未來營收能見度相當高。Juniper 併購完成後，慧與的網路與資料中心解決方案更加完整，市場競爭力進一步提升；同時，GreenLake 雲端訂閱服務持續加速，ARR 已突破 31 億美元，年增高達 77%，訂閱模式逐漸成為公司新的成長引擎。

不過，伺服器毛利率仍是市場隱憂。本季雖較前一季小幅回升至 8%，但仍顯著低於去年同期的 11%。即便 AI 出貨量不斷攀升，低毛利結構與價格競爭讓獲利能力承壓。另一方面，Juniper 併購雖帶來長期利多，但短期內整合成本壓縮了網路部門毛利率，加上公司對 FY25Q4 財測態度謹慎，反映管理層對市場波動仍保持保守。

慧與長期轉型可期，短期仍需驗證

從技術面來看，慧與股價目前仍維持在短期均線之上，呈現多頭排列，顯示市場對未來基本面仍抱持信心。從基本面來看，公司正站在 AI、網路與雲端三大趨勢的交會點，長期轉型方向清晰。若伺服器毛利率能逐步回升至歷史水準的 10% 左右，並加速 Juniper 整合帶來的成本協同與市場擴張效益，中長期的獲利結構將有望改善，估值也具備重估的空間。

對投資人而言，中長期仍可偏多思考，尤其當股價因短期利空而回檔時，具備逢低布局價值。不過，短期操作需審慎：一方面需觀察 FY25Q4 能否達成 97–101 億美元營收目標，另一方面則要確認伺服器毛利率是否能持續修復。若毛利率未能如期改善，市場對獲利能力的疑慮可能再度升溫。