【美股焦點】資安龍頭 Palo Alto 財報前瞻，平台化能否守住成長與估值？

・ 2025 年 08 月 15 日

圖/Shutterstock

近年從防火牆供應商轉型為全方位資安 SaaS 平台的 Palo Alto Networks（PANW），將於 8 月 19 日公布 FY25Q4 財報。股價近期因收購 CyberArk（CYBR）自高點回落逾一成，市場正聚焦估值穩定性與整合成效。回顧 FY25Q3，營收與獲利優於預期，平台化與高價值產品撐起整體成長骨幹。展望 FY25Q4，財報的關注重點在於平台化轉換率、AI 產品 ARR 續航力及大型合約續約表現。

Palo Alto 策略轉型，從防火牆轉為資安平台的供應者

Palo Alto Networks（PANW）近年逐漸從傳統硬體防火牆供應商，轉型為全方位資安 SaaS（軟體及服務）平台，涵蓋雲端安全、端點防護、資料分析與 AI 行為判識等領域，是支援企業全方位資安需求的核心供應商。其「平台化」戰略旨在以單一整合平台包覆用戶的各種防禦層級，從而達成效率與安全性並重的部署模式。

為落實平台願景，Palo Alto 過去數年透過併購補足技術拼圖，同時加大對平台的研發投入，全面推動產品結構轉向模組化、可擴展的整合型架構。透過橫向拓展與交叉銷售策略，公司逐步提高單位用戶價值與長期黏著度，近年也在營收結構與訂閱穩定性上顯現成效，正式進入從戰略布局邁向成果驗證的新階段。

FY25Q3 財報穩健，平台化與高價值產品撐起成長骨幹

Palo Alto 在 FY25Q3 交出優於預期的成績，整體關鍵數據維持雙位數成長水準，反映平台化策略逐步深化後，營運韌性已顯著強化：

總營收為 22.9 億美元（季增 1.4% / 年增 15.3%），與預期相符
- 產品營收為 4.5 億美元（季增 7.4% / 年增 15.8%）
- 訂閱營收為 18.4 億美元（季增 0.1% / 年增 15.2%）
毛利率為 72.9%（季減 0.6 個百分點 / 年減 1.2 個百分點）
EPS 為 0.80 美元（季減 1.2% / 年增 21.2），優於預期的 0.77 美元

FY25Q3 的成長主軸明確轉向高價值合約與核心產品深化。公司的次世代資安年經常性收入（NGS ARR）升至 50.9 億美元（年增 34%），其中 AI 模組 ARR 為去年同期的 2.5 倍，展現 AI 驅動產品與平台整合的價值。此外，剩餘履約義務（RPO）升至 135 億美元（年增 19%），顯示長期訂閱合約穩步推進，為未來營收提供高可見度與穩定性。整體而言，訂閱收入與長期合約的同步增長，已成為 Palo Alto 營運的核心支柱。

平台化交易則為本季另一亮點。管理層表示，在新增 90 筆平台化交易後，Palo Alto 已覆蓋前 5,000 大客戶中的 1,250 家，顯示統合型部署正逐步取代單點防禦模式。此策略將有效提升單戶平均收入（ARPU）與客戶黏著度。此外，多筆 ARR 逾百萬美元的合約來自既有客戶的整合升級，這使 XSIAM 與 SASE 等高價值模組的滲透率獲得顯著提升，能強化產品架構的可擴展性與營運效率。綜合來看，雖然營收年增幅不及歷史高峰，但 FY25Q3 展現的成熟產品組合與穩健財務結構，為後續平台效益擴大奠定了堅實基礎。

FY25Q4 預期持平，市場將檢視成長與獲利平衡

管理層在 FY25Q3 財報會議中未刻意渲染樂觀預期，顯示 FY25Q4 的定位以「穩健達標」為主，而非追求超預期成長，而市場整體預期也較為正面。財務預期如下：

總營收為 24.9 億美元（季增 8.8% / 年增 13.7%）
EPS 為 0.88 美元（季增 10% / 年增 16.6%）

從數據來看，營收增速與全年指引一致，顯示 Palo Alto 的成長動能仍具延續性。然而，Palo Alto 策略更側重於產品整合與客戶深度經營，雖具有較高的續約可預測性與長期價值，但短期爆發力可能不及部分同業。此外，市場部分觀點認為，由於營收年增率放緩，公司本季可能跌破 Rule of 40（營收成長率與營益率總和超過 40%）門檻，這也將對其高估值穩定性構成潛在挑戰。

因此，FY25Q4 財報的關注重點應包括平台化轉換率是否持續提升、AI 產品 ARR 能否續強，以及大型合約續約率與交叉銷售動能是否延續。這些因素將決定市場對 Palo Alto 成長韌性的信心程度，也關乎中期 ARR 目標能否如期推進。若上述多項指標多展現正面趨勢，將有助於抵消成長較緩帶來的擔憂；反之，若關鍵指標出現疲態，市場對公司未來幾季的成長評估可能轉趨保守。

中期增長基礎穩固，然併購變數或成潛在挑戰

雖然短期財報可能面臨放緩的壓力，但 Palo Alto 的平台經濟與 AI 資安能力布局已逐漸成熟，為中期推升 ARR 與現金流建立穩定結構。管理層明確提出 FY30 目標 ARR 總額將達 150 億美元，並透過新產品佈局與資料整合能力深化用戶價值，整體對長期轉型抱持高度信心。

中期展望重點如下：

FY25 營收預估為 917 至 919 美元（年增 14.4%）
全年 EPS 為 3.26 至 3.28 美元
Protect.ai 將補足大語言模型（LLM）保護能力，與 XSIAM 形成協同效益
CyberArk 將提供身份安全市場，有望補強成長斜率

目前 Palo Alto 的成長引擎聚焦於 AI 資安平台與大客戶的平台化推進。XSIAM、SASE 與 Prisma Cloud 的互補性持續增強，結合市場對 AI 模型風險管控的日益重視，需求正外溢至 Palo Alto 的產品生態。此外，平台化交易有望帶動 ARPU 與高價值模組滲透率提升，成為推升 NGS ARR 邁向 150 億美元目標的關鍵。整體而言，Palo Alto 在資料整合、模組化重組與大客戶營運策略上，已初步構建具規模經濟與競爭壁壘的架構，為中期營收與現金流提供穩固支撐。

然而，即便基本面較為穩健，市場近期對 Palo Alto 的前景仍抱持觀望，主因是上月收購 CyberArk（CYBR）所帶來的結構性變數尚未完全消化。此收購案的首要風險在於流通股數大幅增加將造成股本稀釋，若公司未來的毛利率與費用控制未顯著改善，後續 EPS 表現恐面臨明顯下滑，進而引發市場重新評價，帶來股價波動。（可參考【美股焦點】Palo Alto 宣布史上最大收購案，股價卻連續重挫？）

估值偏高放大波動風險，長線成長將待整合驗證

整體來看，Palo Alto 擁有完整且具延展性的產品組合，以及深度滲透的大型客戶基礎。平台化策略結合 AI 能力的推進，也使其長期營運韌性與現金流可見度相對較高。然而，目前本益比約高達 54 倍，在成長指標略有收斂、EPS 後續可能承壓的情況下，若未來的 ARR、AI 滲透率或自由現金流未顯著加速，市場重新評價的可能性將隨之增加。

觀察重點上，建議投資人關注以下三大面向：