【美股動態】好市多高估值疊續卡疲弱，修正風險升溫

・ 2025 年 12 月 15 日

結論先行：Costco Wholesale(好市多)(COST)營運基本面仍穩健，會員經濟護城河未變，但在較前一年同期銷售持續成長之際，估值已處高檔、年輕線上會員續卡放緩與「只買該買」的消費心態，正讓市場預期本益比續行下修。短線缺乏超預期催化，股價易受評價面壓力影響；中長線仍仰賴續卡率回穩與數位化動能補強，方可重獲溢價。

好市多的核心競爭力在於會員制帶來的高黏著與低商品毛利策略。全球活躍會員約7,450萬人，整體續卡率達90.5%，會員費收入雖不到營收的2%，卻貢獻近九成的營業利益，等同以幾近純利潤的現金流支撐日常低毛利高周轉的商業模式。兩大個人會員層級為65美元的Gold Star與130美元的Executive，後者提供2%年度回饋與部分專屬權益。值得留意的是，Executive會員約3,450萬戶，占整體會員46%，卻貢獻約73%銷售，顯示高價值客群對業績的槓桿度極高。近期管理層指出，偏年輕、以線上註冊的新會員續卡表現低於以往，公司雖以精準行銷進行修正，但短線仍屬風險訊號，若未及時修復，將直接牽動估值與市場信心。

營運穩健但不驚艷，高本益比承壓

10月國際零售銷售達217.5億美元，較前一年同期成長8.6%，公司銷售增幅約6.4%，延續疫情後的韌性需求與規模優勢。不過，最新一季表現多為「符合預期」而非「優於預期」，在高估值環境下，這難以成為股價的上攻引擎。以FactSet口徑計算，好市多目前約以明年獲利的43倍本益比交易，相較標普500約22倍明顯偏高，雖非歷史罕見（去年同期本益比逾50倍），但當市場對未來獲利願付溢價意願降溫時，評價壓縮將成為主旋律。換言之，沒有連續的「超預期」同店與獲利，難以穩住高倍數。

供應鏈與價格力構築護城河，長線體質仍佳

好市多長年以供應商夥伴關係與物流運營見長，能以準時高量上架維持低價，必要時甚至承受極窄或負毛利，靠會員費支撐整體獲利。以民生必需品為例，衛生紙年銷量破十億卷，具價格與品質（FSC認證）雙優勢；2021年疫情與缺工衝擊時，公司更包船確保供貨，展現危機下的執行力。這些能力強化其抗景氣循環與抗競價的韌性，是中長期投資人能持續賦予溢價的根本。

競爭與治理雜音升溫，數位與廣告布局需加速

相較同業，沃爾瑪持續在電商與廣告平台兌現成長，好市多雖強調科技與線上服務，但仍被市場視為落後者，短線不易形成估值再評價的題材。管理層面，原財務長交棒後，新任CFO延續對「消費者更為審慎選擇」的描述，隱含價格敏感度升高；此外，外部有關關稅、社會議題的拉扯，也可能對部分消費者情緒造成擾動。零售是高難度賽道，一旦續卡或來客略有鬆動，對高倍數股價的影響會被放大。

產業趨勢與宏觀環境：必需品韌性在，但關稅與通膨仍是變數

大型倉儲零售在通膨與景氣放緩時，往往受惠於「以量制價」與「一次購足」的行為轉移。但若關稅成本上升或運輸費率反彈，將考驗其吸收成本與議價能力。好市多以規模與供應鏈效率緩衝衝擊的能力強於同儕，惟評價偏高下，任何成本端的不利變化都可能成為股價催化的反向因子。

股價走勢與交易策略：評價壓縮風險未消，觀望為上

股價收在884.48美元，日變動0.00%。在43倍的前瞻本益比與「多數符合預期、少數不及超預期」的基本面組合下，評價壓縮的市場預期仍占上風。短線關鍵在於：可比較銷售能否明顯優於預期、年輕線上會員續卡是否回升。若無強勁催化，股價恐維持拉回後的區間震盪。對長線投資人，建議以回跌分批布局、聚焦續卡與會員數據改善；對短線交易者，宜嚴設停損、等待同店與續卡的明確轉強訊號再加碼。

公司業務概況與財務重點：優勢清楚、數據需續證明

- 業務與定位：大型倉儲零售商，靠會員費與低毛利高周轉驅動現金流，於必需消費領域屬龍頭之一。- 成長跡象：2025年10月國際零售銷售217.5億美元，較前一年同期成長8.6%；公司銷售增幅約6.4%。- 盈利結構：會員費占營收比重低、卻貢獻近九成營業利益，是估值能領先同業的關鍵。近期財報多為「符合預期」，對高本益比支撐力道不足。- 財測與展望：管理層關注線上註冊族群續卡改善，並推動科技與廣告布局；但相較領先同業仍待追趕。