【美股研究報告】深度解析美國稀土公司（USAR）長線投資邏輯

・ 2026 年 01 月 27 日

在美中科技與資源博弈持續升溫的背景下，稀土再度成為全球資本市場關注的戰略焦點。然而，多數稀土相關企業仍停留在礦權、政策題材或單一環節的敘事層次，距離真正可被工業體系吸收的商業規模仍有一段距離。USA Rare Earth, Inc.(USAR)的特殊之處，在於它試圖完成一條極少有西方企業敢於嘗試的路徑：從礦山、分離、金屬與合金，一路走到最終的稀土永磁體製造。

這條「從礦到磁鐵（mine-to-magnet）」的垂直整合模式，使 USAR 的投資邏輯不再只是對政策方向的押注，而是逐步轉化為一場對工程執行力、資本調度能力與需求兌現節奏的中長期檢驗。

稀土的真正瓶頸，在於可被量產的能力

從地質分布來看，稀土並不真正稀有；真正稀缺的是能否在經濟可行的前提下，完成分離、金屬化並穩定供應給高階製造業。尤其在重稀土領域，鏑（Dysprosium）與鋱（Terbium）對高溫、高磁能積永磁體不可或缺，廣泛應用於國防雷達、飛彈導引、先進半導體設備與電動車驅動系統。長期以來，中國在這一環節形成高度集中優勢，使西方國家即便擁有礦源，也難以形成完整供應鏈。USAR 的核心投資邏輯，正是建立在「這個缺口無法靠單一礦商補上」的判斷之上。

美國稀土公司公司定位

與多數稀土公司以礦權價值或單一產品線為核心不同，美國稀土公司(USAR)自上市後，便將自身定位為供應鏈平台，而非傳統資源商。管理層的判斷相當清楚：僅掌握礦山，難以取得定價權；只做磁鐵，又會被上游原料掣肘。

因此，USAR 的策略是同步布局三個關鍵節點：上游 Round Top 礦山、中游金屬與合金製造能力，以及下游磁鐵產線。這種結構雖然資本密集、執行難度高，卻是取得長期競爭力與毛利彈性的必要條件。

上游核心資產：Round Top 礦山的戰略價值

位於德州西部的 Round Top 礦山，被視為北美最具潛力的重稀土礦床之一。該礦床涵蓋 15 種稀土元素，且重稀土比例在北美極為罕見。更關鍵的是，礦體中伴生鎵、鉿與鋯等非稀土金屬，這些材料在先進半導體、核能與航太產業中具有高度戰略價值。

原先 Round Top 的商轉規劃落在 2030 年之後，但在分離流程試驗進展順利的情況下，公司已將目標提前至 2028 年底。這項時程的提前，對投資人而言並非單純增加產量，而是直接影響整體現金流模型何時啟動。

中游關鍵拼圖：LCM 與金屬合金能力

稀土供應鏈中最難被複製的一段，並非採礦，而是金屬與合金製造。美國本土長期缺乏此一能力，使稀土產業難以真正落地。

USAR 於 2025 年完成對英國 Less Common Metals（LCM）的收購，補上了這個結構性缺口。LCM 是中國以外少數具備規模化稀土金屬與合金量產經驗的公司，長期服務國防與高端工業客戶。這項併購不僅讓 USAR 在 Round Top 尚未投產前即可掌握關鍵製程，也為未來技術、人力與產能回流美國鋪設路徑。

下游價值核心：Stillwater 磁鐵工廠

在整條價值鏈中，磁鐵製造是定價能力最高的一環。USAR 位於奧克拉荷馬州 Stillwater 的磁鐵工廠，預計於 2026 年第一季開始商轉，初期年產能約 1,200 噸，並規劃逐步擴充至 5,000 噸以上，長期目標上看 10,000 噸。

與部分同業依賴單一包銷客戶不同，USAR 採取「安全庫存」導向的商業策略，服務國防、半導體與工業客戶的供應韌性需求。這種模式雖增加營運複雜度，但有助於提升單位毛利，並降低對單一客戶或價格條款的依賴。

美國政府進場

2026 年 1 月 26 日，美國政府與 USAR 簽署合作意向書，擬提供總額約 16 億美元的支持，包含直接補助與低息貸款，並搭配股權與認股權證。資金採里程碑撥付設計，確保公共資金隨工程進度投入。

這樣的結構，代表政府並未替公司承擔經營風險，而是要求 USAR 以實際執行成果換取資金支持。對投資人而言，政策支持提供的是時間與資本緩衝，而非成功保證。

市場開始從題材定價轉向兌現檢驗

從股價表現觀察，USAR 在過去一年呈現明顯的事件驅動型上行結構。截至 2026 年 1 月 27 日，股價約落在 26–27 美元區間，一年期累積漲幅約 +120%，明顯跑贏多數基礎材料與工業類股；對應市值約 32–33 億美元，已脫離早期小型題材股的估值範疇。

這段漲勢可拆解為兩個重估階段。第一階段出現在 2025 年下半年，市場逐步消化公司完成中游金屬與合金能力布局後，對其「從礦到磁鐵（mine-to-magnet）」垂直整合模式的可行性重新評價。第二階段則發生於 2026 年初，隨著美國政府擬提供 約 16 億美元 資金支持的合作意向書曝光，投資人開始將 USAR 從政策題材型稀土公司，重新定位為具備國家級專案屬性的工業平台。

在估值方法上，市場目前並未採用傳統本益比框架。公司仍處於建設與產能爬坡階段，短期不具備正向盈餘基礎；以市場共識估計，USAR 遠期 EPS 仍為負值（約 -2.6 美元）。因此，現階段股價反映的並非當期或近端獲利能力，而是對未來產能兌現時程與政策支持持續性的折現預期。

同時，約 12% 以上的放空比重顯示，市場對工程進度、資本支出控制與現金流啟動時點仍存在明顯分歧。這種交易結構意味著，USAR 股價在後續一段時間內，仍可能隨著工程里程碑與產線進度消息出現較高波動。

管理層提出的財務路徑，為投資人提供一個清楚但高度條件化的時間軸。依公司目前說法，USAR 預期 2027 年毛利轉正、2028 年 EBITDA 轉正，並於 2029 年實現自由現金流轉正。換言之，未來三至四年仍屬高度資本密集、以建設與產能爬坡為主的階段。

在長期目標上，公司對 2030 年的財務輪廓設定為：營收約 26 億美元、EBITDA 約 12 億美元、自由現金流約 9 億美元。這組數字隱含的核心前提，是磁鐵、金屬與礦山三個環節皆能如期達到規劃產能，且垂直整合能有效轉化為結構性成本優勢。

因此，評估 USAR 的關鍵不在於單一年度的財務數字，而在於產能爬坡與專案整合是否能按計畫推進。其估值邏輯更接近大型工業與基礎建設專案的執行曲線，而非成熟製造業可用歷史盈餘穩定外推的模型。

風險與判斷重點

USAR 面臨的最大風險，並非需求不足，而是執行不如預期。Round Top 商轉延遲、產線爬坡不順或資本支出超支，都可能影響現金流時程。此外，未來若需追加資本，股權稀釋仍是投資人必須正視的現實。

因此，評估 USAR 的核心，在於持續追蹤幾個具體指標：Stillwater 的實際出貨進度、金屬與合金產能是否順利內移，以及 Round Top 的工程里程碑是否按計畫推進。

美國稀土公司並非低風險、立即兌現的投資標的，而是一個高度依賴執行力的中長期選擇權。它的價值，不在於是否成為下一個政策題材明星，而在於能否在未來數年內，真正補上西方稀土供應鏈最關鍵的缺口。對投資人而言，這是一個需要耐心、也需要持續檢驗的案例。最終答案，將由產線、產量與現金流來給出，而非新聞標題。