AI信貸大戰：Upstart與Pagaya誰是2026年更值得買的金融股？

・ 2026 年 05 月 29 日

比較兩家公司商業模式、財務數據與風險，Pagaya風險調整後較為均衡。

開場誘引：隨著信貸評分向機器學習轉型，Upstart(UPST)與Pagaya Technologies(PGY)爭奪取代傳統FICO的先機，兩家都以AI模型改善借款人風險評估，吸引希望佈局次世代信貸的投資人關注。

背景與核心差異： - 商業模式：Upstart是以AI為核心的貸款市場平臺，將消費者連接到超過100家金融合作夥伴，並逐步擴充套件到房屋權益貸款與小額救急貸款；Pagaya則提供AI基礎設施，將其技術嵌入金融夥伴的貸款與資產評估流程，較多仰賴機構投資者承擔資產風險。 - 客戶集中度：兩家公司都高度依賴少數大型合作夥伴，Upstart前3大貸方在2025年約佔收入61%，Pagaya亦有類似集中風險，這種客戶集中是必須評估的系統性風險點。

事實與財務數據（FY 2025）： - Upstart：營收約11億美元、年增約58.9%；淨利約5,360萬美元；資產負債表顯示負債對股本約2.3倍、流動比率約3.0；自由現金流為負16.61億美元（請注意單位與來源）。 - Pagaya：營收約13億美元、年增約25.6%；淨利約8,140萬美元、淨利率約6.5%；負債對股本約1.9倍、流動比率約5.6；自由現金流約2.247億美元，財務彈性較佳。 - 估值面：Forward P/E—Upstart 13.1x、Pagaya 9.7x；P/S—Upstart 2.7x、Pagaya 0.9x（以提供之來源為準，資料供參考）。

深入分析與觀點： - 成長 vs 穩健：Upstart展現快速成長與品牌辨識度、首 mover 優勢，但其負自由現金流及高度依賴少數貸方，若資金緊縮或模型在景氣循環表現不佳，風險放大。Pagaya雖成長較慢，但2025年轉為獲利且自由現金流為正、流動性較強，代表在資本市場波動時更具抗壓力。 - 模型與資本暴露：Upstart在資金不足時會自行承擔貸款，意味直接面對借款違約風險；Pagaya主要讓機構投資者承擔資產，降低自有資本曝光，但其業務對證券化市場、房地產波動與區域經濟敏感。 - 估值及投資人取捨：Pagaya看似估值更便宜（Forward P/E、P/S皆較低），風險調整後對長期投資人更具吸引力；Upstart則適合願意承擔較高波動以換取成長回報的投資者。

替代觀點與駁斥：有觀點認為Upstart品牌與市佔可在長期壓倒財務短板；的確品牌與先發優勢重要，但若資金成本上升或核心AI模型在不同經濟循環下失真，營運槓桿反而會放大損失，短期成長可能轉為長期負擔。相反，Pagaya的保守資本暴露並非無風險—其依賴的證券化與房市若惡化，營收也會受創；因此「誰更安全」需看投資人對風險型別的偏好。

總結與展望（給投資人的行動號召）： AI在信貸領域的採用將持續擴大，兩家公司都具長期機會，但選擇取決於風險承受度：偏向快速成長且接受更高波動的投資人可關注Upstart；偏好財務強健、自由現金流及估值便宜的投資人則可優先考慮Pagaya。建議投資人持續追蹤季度貸款量、合作夥伴集中度、自由現金流趨勢與利率/證券化市場變化，並以風險管理為核心決策依據。